報告類型: 宏觀經(jīng)濟研究

報告日期: 20241214

研究員: 仝垚煒,蔣飛

 

【內(nèi)容摘要】

數(shù)據(jù)：11月新增社會融資規(guī)模為2.34萬億元，同比少增1197億元；1-11月社會融資規(guī)模增量累計為29.4萬億元，同比少增4.24萬億元。11月社會融資規(guī)模存量同比7.8%，前值7.8%。11月新增人民幣貸款5800億元，同比少增5100億元；1-11月人民幣貸款增加17.1萬億元，同比少增4.5萬億元。M1同比-3.7%，前值-6.1%；M2同比7.1%，前值7.5%。
要點：11月金融數(shù)據(jù)出現(xiàn)一系列變化，如M1同比降幅收窄，可能折射出近期宏觀政策、實體經(jīng)濟的一些新趨勢。但也要看到社融與M2增速回升乏力，企業(yè)居民信貸擴張意愿尚不明顯。
第一，存款端看，M1同比降幅進一步大幅收窄，財政邊際加力+化債推進+樓市階段性回暖可能都有助力。明年起M1口徑調(diào)整可能帶來后續(xù)M1同比的明顯上修，不過隨著2024年基數(shù)同步調(diào)整，M1同比增長放緩的趨勢能否持續(xù)好轉(zhuǎn)還需觀察。我們用現(xiàn)行M1+居民活期存款+貨幣基金大致衡量“寬口徑M1”，10月份“寬口徑M1”同比為-0.6%，明顯高于同期的M1同比-6.1%，不過從以往的數(shù)據(jù)看，盡管“寬口徑M1”整體偏高，但其同比走勢與M1同比基本一致。
第二，M2同比回落0.4個百分點至7.1%，M2/M1剪刀差繼續(xù)小幅回落。居民存款占金融機構(gòu)全部存款比重接近一半，其同比少增可能是M2的一個拖累；企業(yè)、機關(guān)團體及財政存款占比近四成，盡管一定程度受財政發(fā)力的托舉，可能難抵居民存款減少的影響。
第三，融資端看，金融機構(gòu)中的居民中長貸強、短貸弱，居民信貸同比少增225億元，顯示樓市階段性回暖的影響，而消費意愿似乎不強?？紤]今年“雙11”提前，10月消費可能對11月形成一定透支。
第四，政府債仍對社融具有正貢獻，考慮到其中有化債發(fā)行特殊再融資債的支撐，社融對實體經(jīng)濟的拉動作用可能要打一定折扣。考慮今年財政預(yù)算和化債、結(jié)存限額使用，12月政府債凈融資或還有1.8萬億元左右。
第五，企業(yè)貸款仍然同比少增，而直接融資同比多增。對于企業(yè)貸款偏弱，化債的階段性影響可能是通過償還貸款、導(dǎo)致企業(yè)貸款余額增長放緩。同時，盡管10月份以來房地產(chǎn)市場初步“止跌回穩(wěn)”，但當(dāng)前國內(nèi)有效需求偏弱，物價處于低位，對企業(yè)主動擴張的驅(qū)動作用可能不強，金融機構(gòu)借貸項目儲備不足仍較突出，新增企業(yè)信貸延續(xù)著今年5月以來的同比少增。
12月政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議陸續(xù)召開，為今年底到明年的宏觀政策提供了較為積極的指引。適度寬松的貨幣政策（適時降準(zhǔn)降息）、更加積極的財政政策（提高財政赤字率），將“大力提振消費、提高投資效益”提升到明年經(jīng)濟工作重點任務(wù)的首位。
我們認為國內(nèi)需求與物價回升仍是實體經(jīng)濟的重要關(guān)切，這需要自下而上的供給側(cè)改革、產(chǎn)業(yè)出清和更加廣泛的需求側(cè)刺激、加速去庫。下一階段一是關(guān)注降息能否帶來實際利率降低，二是關(guān)注“提高投資效益”的落地效果，可關(guān)注物價、企業(yè)利潤、M1M2等數(shù)據(jù)。

風(fēng)險提示：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策不及預(yù)期；由于數(shù)據(jù)可得性和更新頻率問題，實際利率測算或有一定誤差和時滯；降息降準(zhǔn)不及預(yù)期；財政政策超預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)。