長(zhǎng)城證券*宏觀經(jīng)濟(jì)研究*對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的探討 *蔣飛 20240822
作者: 來(lái)源: 日期:2024-08-26 字號(hào)【
報(bào)告名稱: 對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的探討
報(bào)告類型: 宏觀經(jīng)濟(jì)研究
報(bào)告日期: 20240822
研究員: 蔣飛
 
【內(nèi)容摘要】
一國(guó)經(jīng)濟(jì)的研究離不開(kāi)測(cè)算該國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)反映了投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度,也即是說(shuō)對(duì)于確定性的收益和不確定性的收益來(lái)說(shuō),投資者更偏好確定性的收益還是不確定性的收益,兩者之間有個(gè)比值,這個(gè)比值用來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度,也即風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。
首先我們從家庭的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)出發(fā),用到了拉姆塞模型。在該模型中,企業(yè)生產(chǎn)仍遵從索洛模型,家庭消費(fèi)卻選擇效用最大化條件。根據(jù)該模型的計(jì)算結(jié)果顯示,中國(guó)2002年至2022年風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)大部分時(shí)間在【0,2】之間,只有在2020年和2022年大幅上升。這可能與這兩年中國(guó)遭受新冠肺炎疫情沖擊有關(guān)。中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)符合理論要求,也表明中國(guó)居民消費(fèi)函數(shù)正常。日本和美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)也基本上在【0-5】之間,其中2001-2021年日本的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)均值為0.33,美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)為3.48,日本明顯低于中國(guó)(1.66),而美國(guó)明顯高于中國(guó)。我們認(rèn)為,由于回報(bào)率選取的問(wèn)題,通過(guò)該公式測(cè)算得出的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率之謎或者風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)異常的結(jié)論都值得商榷。
我們?cè)賴L試用風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)來(lái)解釋股權(quán)溢價(jià)之謎。我們用到了阿羅-普拉特度量,這是對(duì)一個(gè)決策者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度的度量。該模型結(jié)果顯示,中國(guó)和美國(guó)的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)波動(dòng)明顯過(guò)大,且均值高于合理值。這在學(xué)術(shù)研究上被稱為“股權(quán)溢價(jià)之謎”,也即當(dāng)家庭消費(fèi)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資相結(jié)合時(shí),兩者出現(xiàn)不可調(diào)和矛盾,我們認(rèn)為問(wèn)題出現(xiàn)在貼現(xiàn)利率(或者稱為實(shí)際收益率)上。因此我們用中國(guó)的消費(fèi)與股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的回報(bào)率相比較,來(lái)測(cè)算兩個(gè)部門的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)??梢钥闯鰞烧叩娘L(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)均低于全社會(huì)資本回報(bào)率情況下的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù),并且房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)最低,表明高回報(bào)刺激了居民的風(fēng)險(xiǎn)投資意愿,降低了風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度。由于居民并不將所有資產(chǎn)投資于股票市場(chǎng),因此消費(fèi)市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)和股票市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)并不相同,居民家庭的效用函數(shù)使用的貼現(xiàn)利率不能使用股票市場(chǎng)的回報(bào)率或其他單一市場(chǎng)回報(bào)率。
最后,我們用戴蒙德模型探究老齡化通縮的壓力。總結(jié)來(lái)說(shuō)不斷老齡化的社會(huì)面臨通縮壓力。我們?nèi)砸匀毡竞兔绹?guó)為例,日本在1994年進(jìn)入中度老齡化階段,之后其私人消費(fèi)數(shù)量仍在增長(zhǎng),但消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)逐漸放緩并下降。
從美日兩國(guó)歷史來(lái)看,要應(yīng)對(duì)老齡化帶來(lái)的通縮壓力,需要大規(guī)模的宏觀刺激,包括提高赤字率和非常規(guī)寬松貨幣政策。因此,真正解決老齡化通縮問(wèn)題,還需要實(shí)施更大范圍的國(guó)家政策,比如引入青年人移民政策、加大科技創(chuàng)新提高生產(chǎn)率的政策等等。

風(fēng)險(xiǎn)提示:國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期;數(shù)據(jù)提取不及時(shí);財(cái)政政策、貨幣政策超預(yù)期;模型假設(shè)較現(xiàn)實(shí)條件更嚴(yán)格;模型本身與真實(shí)世界存在偏差的風(fēng)險(xiǎn)。
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