報告類型: 宏觀經(jīng)濟(jì)研究

報告日期: 20241015

研究員: 仝垚煒,蔣飛

 

【內(nèi)容摘要】

數(shù)據(jù)：
9月新增人民幣貸款1.59萬億元，同比少增7200億元；1-9月人民幣貸款增加16.02萬億元，同比少增3.72萬億元。9月新增社會融資規(guī)模為3.76萬億元，同比少增3722億元；1-9月社會融資規(guī)模增量累計為25.66萬億元，同比少增3.68萬億元。9月社會融資規(guī)模存量同比8.0%，前值8.1%。M1同比-7.4%，前值-7.3%；M2同比6.8%，前值6.3%。

要點(diǎn)：9月末市場風(fēng)險偏好抬升一定程度影響了直接融資（債弱股強(qiáng)）和M2增速回升，這是與8月數(shù)據(jù)不同的部分。結(jié)構(gòu)上政府債同比多增貢獻(xiàn)較強(qiáng)+信貸、直接融資同比少增有所拖累，總量上社融存量增速放緩的特征與8月類似，我們認(rèn)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不足，信用擴(kuò)張速度放緩仍然是金融數(shù)據(jù)折射出的重要信息。
存款端看，9月廣義貨幣M2同比增速加快0.5個百分點(diǎn)至6.8%，流通中貨幣M1同比降幅擴(kuò)大0.1個百分點(diǎn)至-7.4%，表征存款定期化的（M2-M1)/M1進(jìn)一步升至3.93。
首先是M2同比增速回升，我們理解一個重要原因可能是近期資本市場活躍度提升、風(fēng)險偏好抬升帶動非銀存款和企業(yè)存款增加。從金融機(jī)構(gòu)新增存款結(jié)構(gòu)看，9月份新增存款37400億元、同比多增1.5萬億元，其中增量貢獻(xiàn)最大的是非銀存款：新增9100億元、同比多增1.6萬億元；其次是企業(yè)存款新增7700億元、同比多增6000億元。
其次是活期資金M1同比似乎“止跌企穩(wěn)”，企業(yè)活期存款占M1比重三成以上，9月份其同比降幅收窄1.3個百分點(diǎn)至-20.4%（圖10）。我們認(rèn)為這可能是由于企業(yè)經(jīng)營預(yù)期好轉(zhuǎn)疊加理財贖回后的“持幣觀望”。M1同比超過一年半趨勢性下行，從止跌企穩(wěn)，到重新回升，可能還有更長的路要走。
最后是（M2-M1)/M1進(jìn)一步上升，這表明M1的改善沒有M2快，或者說明金融資源的擴(kuò)張傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)還相對較慢。我們理解相比于M2同比回升，M1同比回升、M2M1剪刀差的積極信號意義更強(qiáng)。加快“寬貨幣”到“寬信用”的速度，可能需貨幣、財政政策協(xié)同發(fā)力，其中貸款利率還有下降空間，財政政策的力度和方向也較為重要。
10月12日財政部新聞發(fā)布會宣布一攬子增量政策舉措即將推出，地方化債、國有銀行注資、地產(chǎn)止跌回穩(wěn)、民生保障是主要方向。我們認(rèn)為地方化債可能是本次增量政策的一個重點(diǎn)，未來社融口徑政府債的增長可能大部分用于債務(wù)置換。在這種情形下，盡管有利于緩解地方政府債務(wù)壓力、鞏固基層“三保”、騰出更多的資源發(fā)展經(jīng)濟(jì)，但社融增長的成色可能要打個折扣。其他增量政策的具體規(guī)模和投向，還需進(jìn)一步跟蹤和觀察。
風(fēng)險提示：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；由于數(shù)據(jù)可得性和更新頻率問題，實(shí)際利率測算或有一定誤差和時滯；降息降準(zhǔn)不及預(yù)期；財政政策超預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)。